境内企业海外上研究 一、海外上的概述1、海外上的开展状况按照股票上地可以分为境内和海外目前境内企业海外上已经初具规模选择海外的视野也在不断扩大就上数量和筹资总额而言历来于海外其它〔见图1、表1、表2、表3、表4〕图1. 境内企业海外上的数量资料来源：根据公开报刊资料整理表1.主板历年筹资金额〔百万港元〕表2.创业板历年筹资金额〔百万港元〕表3.主板历年价总值〔百万港元〕表4.创业板历年价总值〔百万港元〕注：1、以上资料来源：结合交易所；2、*截至5月底新加坡是中国企业近年来海外上的新爱以为例〔见表5〕中国企业在新加坡首次公开上的达12家筹资额约3.5亿新币超过了新加坡当地的售股总额但与相比仍存在较大差距表5.在新加坡上的中国企业上时间售股额〔百万股〕融资额〔百万新币〕鸿国国际6/57515新达科技6/1810044翔峰控股6/20195.7384.17RADIANCE ELECTRON6/26296.09迪森环保热能8/14812.48新浦化工8/66326.46T控股9/246031.74中国食品工业9/25275.94凯欣达10/2716036.8三瑞医疗器械11/57524妍华控股11/178824.亚洲环保控股12/11//合计12家约3.5亿新币资料来源：新加坡交易所2、海外上的优势〔1〕海外资本更合适企业的融资要求。
对于国内诸多有、有实力但却缺乏把企业做大做强的资金而寻求出路的企业尤以近年来开展迅速的民营企业为多融资是一个长以来的难题加上国内的资本容量有限企业家将目光投向国际是理所当然的国际资本开展成熟资金供应充足相关法制成熟监完善手续相对便捷并且各交易所勇于创新适应的要求开发出针对不同企业不同要求的上相关〔2〕进步治理和理程度通过海外上承受更高层次者和更的国际监视对企业自身治理构造和理程度的进步有很大的促进作用如国外资本对企业上以后持续的要求比拟高上是融资的开场而非完毕按时地披露信息维持与监机构和者长良好的关系对于再次融资从而实现长开展非常重要同时要想使上成为持续的融资渠道对自身理和资金运用乃至开展规划的要求必然要进步到一个较次〔3〕提升国际知名度和品牌因海外上往往赢得声望并参加了国内和国际大的行列媒体对海外上的也通常予以高度关注这必然带动起公众对上财务表现和股票的广泛持久的兴趣同时可以带来丰富的国际合作资源可以通过吸引高质量的者来进步企业本身的信誉度国际知名度的提升和来自各方面的合作时机完全有可能成为促进企业走向长大规模开展的契机〔4〕进步与股东的价值在海外全流通在任何一种购并中上均占有优势经历证明在账面价值接近的情况下上的卖价常常比非上的卖价高。
此外较好的流通性也便于进步交易价格〔5〕股票权和股票购置方案的好处在海外通常股票权和股票购置方案将雇员和的利益严联络起来是对员工鼓励机制中最经济的措施最庞大的理资料库3、海外上的主要方式〔1〕海外直线IPO——以H股、N股及S股等形式在海外上即境内企业法人通过在(H股)、纽约 (N股) 或者新加坡(S股)等首次公开发行股票直接在海外获得上的方式〔2〕涉及境内权益的海外在海外曲线IPO——红筹股形式即中国大陆之外的法人或其他股权关联直接或间接享有中国大陆企业的股权权益或者资产权利并在中国海外(主要为)直接上的方式〔3〕海外买壳上、反向兼并中国大陆或大陆之外的企业法人〔4〕国内A股上的海外分拆上〔5〕存托凭证(DR)和可转换债券(CB)上的方式二、境内企业对海外上地点的选择1、选择海外上地应考虑的因素〔1〕不同交易所上的程序、、上规那么与上费用的差异〔2〕不同的交投状况、容量、资金充分程度和盈率程度根据有关统计内地上民企的平均盈率为60.41上民企的为22.61纳斯达克上民企的盈率为22.57而新加坡上民企的为5.77〔3〕或客户的地域分布对任何要上的而言其最自然的者群体应当是其的消费者他们最知道的价值其所居住的地方也是一个上的理想所在地。
比方“娃哈哈〞饮料全国都有销售中国股民对“娃哈哈〞的价值可能远比股民对其认识更深因为“娃哈哈〞是居民所不知晓的相比之下“青岛啤酒〞的在海内外都有它既可在国内、又合适在国外上可见以出口为主的民企最合适境外上以效劳为主、不消费实物的民企更合适于本地上〔4〕与股东之间信息沟通的通畅程度信息不对称程度越严重不理解的股民们愿为其股票付的价格就越低因为从信息、文化障碍讲国外信息本钱太高“被骗〞的可能性太大对于正在考虑境外上的民企而言各国者的这种“偏爱本国股〞的选择应当是必须考虑到的之一〔5〕者的文化认同状况者通常主要是在文化上更能认同上的人一样或相近的语言和文化有利于克制信息障碍比方在上的中国其股票的者以华人为主；在新加坡的情况也类似在上之后就不需花大量的本钱来处理和克制信息上、文化上的障碍〔6〕上地的信息浑浊程度股信息越浑者越不能分辩好坏于是股民们只好选择“是股即买〞愿意为任何股票支付的价格也根本一样从上的角度讲“坏〞应偏向到浑浊股上而“好〞应尽量到透明的股上这样有利于两类都能找到“〞的上股价根据有关统计中国股在一周中平均有80的股票齐涨齐跌在新加坡有69.7在中国有68有66英国有63有57〔7〕热点与寒流的交替。
比方内地企业的信誉使民企的A股上时机变得更少在“欧亚农业〞等后民企在的上时机受挫于是上热点曾转向了新加坡〔8〕不同上地的行业认同度以房地产行业为例上并非地产的最正确融资形式房地产开发商从来不是海外股票的宠儿尤其在除了之外中国房地产企业在海外从来未实现过成功上即便在地产股也正逐步淡出股比方1998到地产股私有化退的案例达12家之多目前恒生指数成份股中地产股只有6家只占成份股总值的102、全球主要综合因素比照〔见表6、7、8、9、10〕表6.、新加坡、、加拿大上规那么比照注：1、矿业类类：消费型矿业第2类：矿产勘探开发；2、资料来源：、、新加坡、加拿大相关交易所以及公开报刊资料表7. 、、新加坡、加拿大上费用比照注：1、新加坡元对人民币汇率约为1：4.82；2、上海复地筹资15亿总计费用8600万港币其中支付承销佣金5250万港币其他固定费用3350万港币青浦消防创业板筹资3000万港币费用1000万其中承销佣金90万表8. 、、新加坡、加拿大上周比照新加坡加拿大IPO全部过程花费时间6—12个月6个月〔二级融资时间只要2-4周〕6-12个月6个月资料来源：相关交易所以及公开报刊资料表9. 、、新加坡、加拿大上筹资额比照 资料来源：相关交易所以及公开报刊资料表10. 、、新加坡、加拿大四地的综合比照状况注：按照对中国企业海外上有利程度的大小给予★的数量。
由此可见境内企业最适宜的海外上地应当是其次是、新加坡然后是加拿大、欧洲等股三、境内企业对海外上方式的选择1、海外直线IPO即注册在境内的企业在海外直接发行H股、N股、S股等股票或存托凭证并上虽然注册在境内的企业在海外直线IPO的过程中所涉及的业务及资产重组、经营、关联交易、同业竞争、土地权属、税务等问题面临的监相比照拟复杂但其途径安排相比照拟简单2、海外曲线IPO〔红筹股形式〕是指境内企业在海外设立离岸或购置壳将境内资产或权益注入壳以壳名义在海外上筹资的方式在上的股票称为红筹股通常离岸设立在英属维京岛、巴哈马、开曼群岛、百慕大群岛、巴拿马等世界著名的避税岛好处主要是离岸可以节税避税岛对当地注册豁免所得税、资本利得税、应付税和印花税而只需每年收取几千美元年费另外境外累积盈余可以无限制地保存〔1〕海外曲线IPO的优势据不完全统计我国海外曲线IPO的民营企业在纳斯达克、、新加坡三大中以境内资产作为其核心资产的上已有将近 100家包括新浪、蒙牛乳业、华晨汽车、格林柯尔和侨兴电子等一大批各个行业的企业境内民营企业选择海外曲线IPO主要有以下优势：一是绕开国内严格的资本与外汇制实现国际资本的双向流动。
境内民营企业家可以不必经过海外登记和审批手续即可控制一家海外上；二是通过收买、注资、换股境内企业股权为海外所控制在法律上变更为外商企业享受完全的外商企业优惠待遇；三是境内企业股东包括风险资本可以通过海外上实现所持股份的全流通同时可按照壳注册地法律简便地有关股权的转让、抵押、增资、减资等系列防止按照境内?公?和外商企业法的规定履行资本变动的繁琐程序；四是可以避开发行H股等复杂的事前审批程序而仅需按照壳注册地和上地法律要求自主进展企业改造、资产重组包装、审计由上地发行审核机构一次性审核通过即可；五是海外上募集资金不必比照H股募集资金强迫调回境内而是根据上地法律由上所募集资金的投放方向和运作形式从而为海外开展和活动创造了条件；六是企业可以施行股票权、员工信托股票等鼓励机制有效改良治理方式实现理制度创新；七是海外曲线IPO股价普遍好于发行H股等股价根本原因在于发行H股等适用中国国内的法律和会计制度海外者不大认可海外曲线IPO适用海外注册地法律和会计制度更容易得到者认可〔2〕海外曲线IPO的流程〔见图2〕一是实际控制人将旗下资产到海外上；二是造壳或买壳造壳是指在境外避税岛注册一个或假设干互相关联的壳买壳是指收买或兼并境外已上；三是资产跨境转移。
即境内企业将所控制的境内资产从法律上全部转由壳所控制；四是壳将境内资产化在境外上募集资金；五是上以外商或外债形式将大局部募集资金调回境内使用〔但不强求可自主投向和运作形式〕图2.海外曲线IPO流程图3、海外买壳上海外买壳上、反向兼并中国大陆或大陆之外的企业法人然后由壳实现再融资4、海外上方式的综合比照〔见表11〕表11.海外〔〕上方式比照直线IPO〔H股〕曲线IPO〔红筹股〕海外买壳上操作便捷性国内审批繁琐增加了海外注册手续但躲避了国内审批躲避了国内审批但资产业务注入难度大中国的和监高非常严格并经常受宏观产业政策影响低根本躲避了监和宏观产业政策影响根本躲避了监和宏观产业政策影响费用本钱正常增加了海外注册相关的费用但可享受税收优惠壳本钱较高融资便利性及金额直接实现融资直接实现融资一般即时再融资难度很大操作周正常短于直线IPO较短所以我们建议境内企业应选择海外曲线IPO〔红筹股〕的形式实现上四、境内企业红筹上的运作程序一般情况下除了经营境外销售、劳务等业务收入的境内企业具有外汇资金来源外大局部境内企业的股东自身并不具备外汇资金来源这是国内能否实现红筹上的关键所在为躲避这一问题有关银行或保荐机构可安排境内企业根据以下方式转型为海外控股架构进而实现海外上：1、在境外设立。
在企业家甲、乙分别持有中国内资企业股权的情况下甲、乙必须先在境外设立〔以英属避税岛为例〕作为转型成功的关键因素并必须寻找海外策略性者向甲、乙于境外设立的英属避税岛以先债后股的方式投入不少于内资企业经评估的净资产金额作为向英属避税岛的贷款〔见图3〕图3.设立海外运作图2、英属避税岛在获得贷款后运用贷款资金向境内的甲、乙按?外国者并购境内企业暂行规定?收买内资企业的全部股权从而将内资企业转型为由英属避税岛持有100％权益的外商独资企业3、完成以上的收买程序后英属避税岛向海外策略性者发出股份取代归还贷款完成发股后股份架构的组合便如图4所示的状况图4.向海外策略性者发股后的股份架构上述程序仅为根本的转型步骤按照实际个案还可能牵涉到其它方面的考虑例如股东背景、业务类型、资产规模及构造、业务相关的行业法规等种种因素不同背景及条件的境内企业的转型程序尚可出现多种变化及组合五、境内企业海外上的规政策1、“无异议时代〞6月9日中国证监会发布了?涉及境内权益的境外在境外发行股票和上有关问题的?(通称“证监会72〞)要求有关境外发行股票和上事宜不属于?进一步加强在境外发行股票和上理的?(通称“21〞)规定情形的适用证监会72由中国律师出具法律书。
中国证监会受理境内律师就有关境外发行股票和上事宜出具的法律书经过一定程序后由证监会法律部复律师事务所其格式是“我们对××在境外发行股票及上不提出异议〞据此业界人士遂将其通称为“无异议〞无异议〞的监制度是针对初民营企业裕兴科技电脑控股采用在境外注册的方法绕道在创业板上的情况而出台的施行的主要目的是为了防止国有资产及中国境内资产被转移控制中国境内资产通过境外上流失的情况中国证监会通过“无异议〞制度对涉及境内权益的境外在海外上主要进展三方面的严格审查：一是纯境外涉及境内权益工程例如外资企业在中国境内设有工程而包含这家外资企业的集团在国外上便直接或间接涉及到境内权益其权益的形成及其合法有效性；二是中国境内机构或公民通过注册境外并以境外的名义持有境内权益安排到海外上其直接或间接持有境外权益的形成及其合法有效性；三是中国国资背景的拟在以海外控股的方式上〔下称国资红筹〕上述情况都必须通过中国证监会出具“无异议〞才可安排于境外上中国证监会把审查焦点集中在核实股本构造、转资以及外资进入等环节的合法性；境内权益企业的业务是否符合外商产业政策；境内资产是否以合理价格转移到境外确定没有造成境内资产流失的情况；收买境内资产的外汇是否属合法的外汇及获得外汇理部门的审批及登记。
4月1日中国证监会发布?取消第二批行政审批工程及改变局部行政审批工程理方式的?以及?做好第二批行政审批工程取消及局部行政审批工程改变理方式后的后续监和衔接工作的?宣布取消对“中国律师出具的涉及境内权益的境外在境外发行股票和上的法律书审阅〞至此由“裕兴〞引发的“无异议时代〞随之宣告终结目前除了仍保存根据1997年发布的?进一步加强在境外发行股票和上理的?〔通称“红筹指引〞〕对国资红筹境外上作出审批外中国证监会已经不再对国内民营企业的境外上作出审批及辖2、并购新政策为了配合中国入世后外商在中国的及适应国际新鼓励多渠道引进外资近年来不断完善了外商相关的法律机制其中4月20日起施行的?外国者并购境内企业暂行规定?的出台除了为外商在华收买境内企业提供了明确的规法律框架外也可被视为对国内民营企业利用境外资金转型为海外控股形式继而安排海外上〔即“红筹股〞〕的重组活动的规新政策这一并购规定对并购股权提供了明确的表达在两个方面：一是给予了民营企业明晰导向在转型为海外控股的运作上应予遵守的根本法那么；二是对拟转型为海外控股的民营企业给予了操作上的严格限制例如股权转让方及受让方必须遵循评估价值作为定价的根据不可再只因应双方的商业意愿低于评估价值的对价；受让方在特定时限内必须向转让方支付对价；对价汇进中国境内的记录应由外汇理部门监并出具证明。
实际上该规定中的局部重要条文与以往中国证监会发出的“无异议〞的审查根底是一致的在符合上述的前提下安排具有上资格的民营企业转型为海外控股形式间接在海外上是可行的。